Τρίτη, 27 Οκτωβρίου 2009

Στραφταλίζει Τίλογα (ΙΙΙ)


Σε κάθε φάση του χρηματιστηριακού κύκλου υπάρχουν αντίπαλες απόψεις. Κατά κανόνα αυτές διακρίνονται στην κυρίαρχη και τις δευτερεύουσες. Έδώ επεισέρχεται ο τύπος ως διαμορφωτής τάσεων, καθώς οι συναλασσόμενοι δεν είναι σε θέση να συνομιλούν όλοι με όλους. Η -ας την ονομάσουμε έτσι- "Πλάνη του Τύπου" έγκειται στον όγκο των απόψεων που προβάλλει προς τη μία ή την άλλη κατεύθυνση. Ανεβαίνει η αγορά; Θα κληθούν να μιλήσουν οι αισιόδοξοι. Πέφτει η αγορά; Φέρτε τις "αρκούδες", τους νεκροθάφτες και τους αμετανόητους. Και να, ένα παράδοξο:

Ανοίγω καθημερινά, εδώ και τρεις εβδομάδες το CNBC και το Bloomberg. Ακούω αναλυτές, σχολιαστές και strategists να μιλούν για τη δυσαναλογία πραγματικής οικονομίας και επιπέδου τιμών των μετοχών. Ακριβές οι μετοχές λένε! Πτωχεύουν ακόμη τράπεζες στις ΗΠΑ λένε! Ανεργία σε επίπεδα ρεκόρ και πολλές κατασχέσεις ματαλένε! Χαίρω πολύ, λέω μέσα μου... Υπάρχουν και κανα-δυο που έχουν την αντίθετη άποψη. Προεξοφλούν πάντοτε οι τίτλοι, η οικονομία ανακάμπτει, τα χρηματιστήρια δεν πεθαίνουν. Αναμενόμενο! Το παράδοξο όμως, είναι η αναλογία των πτωτικών/ανοδικών απόψεων που είναι 4 προς 1. Οι άνθρωποι που καλούνται από αυτά τα μέσα δεν είναι τυχαίοι. Αν λοιπόν για κάθε έναν που "βλέπει" τις αγορές πάνω υπάρχουν τέσσερις που τις "βλέπουν" κάτω, γιατί οι αγορές δεν πέφτουν;

Μία ερμηνεία είναι η εξής: Οι γνώμες είναι σε αφθονία, αλλά τα κεφάλαια όχι. Πιθανότατα οι πεσσιμιστές απλά εκφέρουν μια γνώμη ενώ οι αισιόδοξοι εισφέρουν στο σύστημα κεφάλαια. Μια δεύτερη ερμηνεία είναι περισσότερο απαξιωτική για τους εκφέροντες γνώμες: Οι συνεντευξιαζόμενοι δεν αποτελούν υπολογίσιμο μέγεθος για το σύστημα. Δεν "μετράνε μία"! Οι λήψεις των αποφάσεων γίνονται από άλλα πρόσωπα που είτε δεν δίνουν συνεντεύξεις, είτε δεν τοποθετούνται επί των επιλογών των. Με απλά λόγια, στα μέσα εμφανίζονται οι "κολαούζοι". Και οι "κολαούζοι" συνήθως έχουν πολλά να πουν και λίγα να κάνουν. Ας πάνε λοιπόν και οι αναλυτές να ξεκουραστούν, σεβαστές οι απόψεις τους αλλά τις τιμές τις διαμορφώνει το μπαγιόκο, όχι οι εκθέσεις.

Μααα.... "αφεντικό δεν έμεινε κανείς τελικά", μου ψυθιρίζουν στο αυτί. Πώς θα καθοδηγηθώ εγώ στη λήψη σοφών επενδυτικών αποφάσεων; Δεν χρειάστηκε παρά να πάω ως τη βιβλιοθήκη. Βρήκα έναν τόμο αρκετά παλιό, με τίτλο "Micro & Macroeconomic Theory". Τι μπορεί να μας βοηθήσει ένα "πρωτόγονο" σύγγραμα που διδάσκεται στους δευτεροετείς των οικονομικών σχολών; Η πεμπτουσία της επένδυσης:

FOLLOW THE MONEY

Μπορεί οι αγορές να δείχνουν υπερτιμημένες, οι πεσσιμιστές να είναι περισσότεροι από τις στάλες της βροχής και όλες οι στατιστικές μετρήσεις περί εποχικότητας, ποσοστών ανόδου και διάρκειας να είναι 5σ. μακριά από το μέσο όρο, όμως το χρήμα που τυπώνεται, εισρέει στο σύστημα και όπως και να το κάνουμε κάπου πρέπει να πάει το τιμημένο! Κάθε εβδομάδα, κάπου στον κόσμο έχουμε έκδοση ομολόγων τα οποία με τη σειρά τους μετατρέπονται σε χαρτονόμισμα στην πρέσσα. Αυτό το χαρτονόμισμα μπορεί να μην έρχεται στην δική μου τσέπη αλλά κάτι αγοράζει. Δεν αγοράζει γόβες για τη γυναίκα μου, ούτε άνθη για αοιδούς στον "Βοτανικό". Πάει κατευθείαν σε financial assets. Μετοχές, εμπορεύματα και λοιπά άχαρα πράγματα.

Και έρχομαι τώρα σε μένα και σε σένα:

Θέλεις να αγοράσεις ΕΤΕ στα 19€ και S&P στα 800; Απάντησε μου πρώτα στην εξής απλή ερώτηση: Ποιος θα πουλήσει, ώστε οι τιμές να πέσουν; Πέρισυ οι αγορές μας πήραν τα σώβρακα γιατί ρευστοποιούσαν θέσεις όσο-όσο χρεοκοπημένες επενδυτικές τράπεζες. Αυτό πρακτικά σημαίνει "ΠΟΥΛΑΩ ΓΙΑΤΙ ΚΑΙΓΟΜΑΙ, ΕΧΩ ΑΝΑΓΚΗ, ΒΟΗΘΕΙΑ ΓΕΙΤΟΝΟΙ". Θα χρεοκοπήσει κι άλλη τύπου Lehman τράπεζα; Δύσκολο! Έχουμε εσύ κι εγώ θέσεις μεγάλες, μαριδαίοι, κόσμος και ντουνιάς, ώστε να πανικοβληθούμε και να αρχίσουμε τις μαρκετιές; Μακριά από μας αυτά! Θα αρχίσει αύριο η FED και η EKT να παίρνει πίσω το χαρτονόμισμα, πηγαίνοντας ας πούμε τα επιτόκια στο 5%; Μικρή πιθανότητα. Οπότε; Ποιος θα ρίξει τις τιμές αδέλφια μου;

Θυμάμαι αντίστοιχα ένα παράδειγμα από την κτηματαγορά. Κάποιος πολύ καλός πελάτης μου ήθελε διακαώς ένα διαμέρισμα στην Ηρώδου του Αττικού, τον ακριβότερο δρόμο της Ελλάδος. Από το 2007 περίμενε "τις καλές τιμές". Μάλλον θα πεθάνει περιμένοντας. Οι άνθρωποι που έχουν διαμερίσματα αξίας 2 και 5 εκ. ευρώ δεν έχουν ανάγκη μετρητά και δεν καίγονται να πουλήσουν, γιατί απλούστατα δεν τους "λείπουν" αυτά τα χρήματα. Αν τους κάνεις μια καλή προσφορά θα σου πουλήσουν επειδή ίσως θέλουν να τοποθετήσουν τα χρήματα κάπου καλύτερα, αλλά για κανένα λόγο δεν θα βρεις προσφορά σε τέτοιο διαμέρισμα επειδή ας πούμε τον ιδιοκτήτη τον κυνηγούν οι τοκογλύφοι επειδή έπαιξε πολλά στα άλογα, ή επειδή έκανε "ζημιά" σε κέντρο.

Και αφού στείλαμε σπίτια τους, τεχνικούς αναλυτές, οικονομολόγους, στρατηγούς και δημοσιογράφους πώς επιβιώνουμε σε αυτό το παιχνίδι;

Πέμπτη, 15 Οκτωβρίου 2009

Στραφταλίζει Τίλογα (ΙΙ)


Υπάρχει όμως και μία δεύτερη παράμετρος που συχνότατα αμελείται: Το ποσοστό των αυτόχειρων ελεφάντων δεν είναι γνωστό παρά μόνο μετά την παρατήρηση του περιστατικού. Αυτό είναι το άλλοθι των οικονομολόγων, σχετικά με την αδυναμία των να προβλέψουν τη ζημιά που επέφερε η χρηματοπιστωτική κρίση προ διετίας. Πώς μπορεί κανείς να πιθανολογήσει φερ' ειπείν την έκταση των ζημιών ενός σεισμού 9 ρίχτερ στις πολυκατοικίες των Αθηνών, όταν στην Αθήνα δεν παρατηρήθηκε ποτέ τόσο μεγάλος σεισμός; Θα απαλλάξω και τους οικονομολόγους. Αθώοι! Ας πάνε κι αυτοί σπίτι να αναπαυθούν.

Πίσω στη σαβάνα, πλίνθοι κέραμοι, αιμορραγούντες καπιταλιστές και όσοι ελέφαντες έμειναν ζωντανοί προσπαθούν να ανασκουμπωθούν. Οι strategists δεν πιστεύουν στα μάτια τους. Πού να τα βάλουμε τώρα τα τρέχοντα δεδομένα αδέλφια; Τι να υπολογίσουμε; Είναι η παράνοια μετρήσιμο μέγεθος; Ας ξεκινήσουμε από το μόνο αληθινό στοιχείο που έχουμε διαθέσιμο: "Τον Κόσμο όπως Είναι!"

S&P 500
Gaap P/E Ratios
  1. QII. 2009 = 136.50
  2. QIII. 2009 = 134.70 (Εκτιμήσεις)
  3. QIV. 2009 = 26.10 (Εκτιμήσεις)
  4. QI. 2010 = 23.50 (Εκτιμήσεις)
  5. QII. 2010 = 24.70 (Εκτιμήσεις)

Είναι φθηνός ή ακριβός αυτός ο Κόσμος; Αν ξεχάσουμε για λίγο από πού "έρχονται οι τιμές" και αν βγάλουμε από τη σκέψη μας τις παρεμβολές που όλοι οι δημοσιογράφοι εντέχνως μας φορτώνουν στο νου, αυτοί οι αριθμοί συνιστούν προτροπή για αγορές;

Πού να βασίσω εγώ τώρα τη στρατηγική μου; Στην επαγωγή του τύπου: "Ο καπιταλισμός δεν πέθανε. Τα χειρότερα πέρασαν", ή σε αυτό που βλέπω; Από το "Bloomberg" μέχρι τον "Σύμβουλο", διαβάζουμε όλων των ειδών τις απόψεις, ο ταλαντωτής τάδε, ο αξιωματούχος δείνα, ο υπουργός είπε, ο πρόεδρος ξείπε, αλλά ούτε λέξη για την ταμπακιέρα:

"ΤΙ ΓΙΝΕΤΑΙ ΜΕ ΤΑ ΚΕΡΔΗ ΡΕ ΛΕΒΕΝΤΕΣ";

Εντάξει, εντάξει, τα χρηματιστήρια είναι προεξοφλητικοί μηχανισμοί, έχουμε προδοκίες εδώ, το σύστημα επιβίωσε, δεν είναι και λίγο. Όμως εγώ με τα χρήματα μου θέλω να αγοράζω χρηματοροές, όχι υποσχέσεις.

Πριν μερικά χρόνια βρέθηκα με κάποιο κεφάλαιο και θέλησα να αγοράσω ένα διαμέρισμα. Μεταξύ των περιοχών που κοιτούσα ήταν και οι "υποσχόμενες" περιοχές του Κεραμεικού και Θησείου. Διαμερίσματα που οι ιδιοκτήτες τους τα τιμολογούσαν με βάση την προσδοκία ανάδειξης των συνοικιών αυτών σε ένα νέο Κολωνάκι. Κάτι οι σταθμοί του μετρό, κάτι τα έργα ανάπλασης και η απομάκρυνση των βιοτεχνιών, όπου και να ρωτούσες, το ποίημα ήταν: "Το νέο Κολωνάκι, η νέα Πλάκα". Υπήρχε όμως μια βασική, βασικότατη διαφορά: Οι τιμές που ζητούσαν ήταν ήδη στα επίπεδα ενός αντίστοιχης παλαιότητας και κατάστασης διαμερίσματος του Κολωνακίου. Είπα λοιπόν στους μεσίτες πως αν θέλω να αγοράσω κάτι με τιμή "Κολωνακίου" θα πάω στο Κολωνάκι κατευθειαν, δεν θα αγοράσω κάτι που μπορεί να γίνει Κολωνάκι, μπορεί και όχι.

Τι έχουμε λοιπόν σήμερα στις αγορές; Πλήρως τιμολογημένη προσδοκία με ανυπαρξία τιμολόγησης της πιθανότητας μη εκπλήρωσης αυτής. Το πρόγραμμα του Obama, οι Κινέζοι, συγκλίσεις, το ΔΝΤ, τα πάντα όλα! Και η πιθανότητα να μην συμβούν κάποια από αυτά; Πού εμπεριέχεται ας πούμε στις 2900 μονάδες του Αθηναϊκού δείκτη; Η πιθανότητα τα εταιρικά κέρδη να ανέβουν 50% άπαξ και μετά τίποτα, όποτε δεν θα επιστρέψουν και ποτέ στα επίπεδα του 2007 που είναι; Ο ασθενής απλά επιβίωσε και όλοι έσπευσαν να τον στείλουν προπόνηση για τους Ολυμπιακούς. Για κράτει....

(Έπεται το τρίτο και τελευταίο μέρος)

Κυριακή, 11 Οκτωβρίου 2009

Στραφταλίζει Τίλογα (Ι)


Οκτώβριος. Είθισται τα φθινόπωρα να είναι δροσερά και να βρέχει. Κοιτώ τους 32 βαθμούς και φορώ το μαγιώ μου. Αύξηση ανεργίας και επίδείνωση των ελλεiμάτων. Είθισται να χαρακτηρίζεται από επιφυλακτικότητα και μείωση της ζήτησης. Κοιτώ τα υψηλά έτους και βάζω τις εντολές μου.

Η αίσθησή μου για τον κόσμο έχει τρεις όψεις:

(*) Ο Κόσμος όπως Είναι.
(**) Ο Κόσμος όπως θα όφειλε να Είναι.
(***) Ο Κόσμος όπως επιθυμώ να Είναι.

Ο κόσμος των αγορών διακρίνεται αντίστοιχα από τις ίδιες τρεις όψεις, όπως αποτυπώνονται στα μάτια των εμπλεκόμενων. Η πρώτη περίπτωση "Ο Κόσμος όπως Είναι" είναι η πραγματικότητα που δεν μπορεί να αμφισβητηθεί. Μία απλή ανάγνωση των ειδήσεων μας καλύπτει:

"Άνοδος στη Wall με τους δείκτες Dow και S&P να τερματίζουν σε νέα υψηλά έτους μετά την απροσδόκητη συρρίκνωση του εμπορικού ελλείμματος. Εβδομαδιαία κέρδη 4,5% για S&P και Nasdaq."

Αλλά και αλλού:

"Ο Γενικός Δείκτης έκλεισε στις 2.753,23 μονάδες, με εβδομαδιαία άνοδο 6,16%, με αποτέλεσμα τα κέρδη από την αρχή του χρόνου να ενισχυθούν στο 54,11%. Ο FTSE 20 σημείωσε άνοδο 6,88%, ο Mid 40 ενισχύθηκε κατά 5,19%, ενώ ο Small Cap 80 διαμορφώθηκε 5,26% υψηλότερα."

Αυτή είναι η αδιαμφισβήτητη ΠΡΑΓΜΑΤΙΚΟΤΗΤΑ, ο "κόσμος οπως είναι" που εμείς εκ των προτέρων ή εκ των υστέρων καλούμεθα να ερμηνεύσουμε και να κατανοήσουμε. Κι εδώ ακριβώς αρχίζουν τα προβλήματα.

Μακαρίζω τους τεχνικούς αναλυτές γιατί το έργο τους σταματά εκεί που αρχίζει το δικό μου. Εκείνοι αποτυπώνουν το κόσμο όπως είναι, δίχως να χρειάζεται να ρωτήσουν το "γιατί", ούτε να εξετάσουν το "πως". Είναι τασική η αγορά; Είναι! Είμαστε πάνω στην τάση; Είμαστε! Έχουμε λάβει "πωλητικό σήμα" από τους δείκτες μας; Όχι! Υπέροχα, ο τεχνικός αναλυτής να πάει σπίτι του να αναπαυθεί, δεν τον χρειαζόμαστε άλλο.

Μετά όμως έρχεται η σειρά μου και, σε περιόδους σαν κι αυτήν νοιώθω σαν τα παιδάκια στο σχολείο που κρύβονται πίσω από τους ώμους του μπροστινού για να μην τα σηκώσει ο δάσκαλος να πουν το μάθημα. Ο "Κόσμος όπως Είναι", δεν ταυτίζεται με τον "Κόσμο όπως όφειλε να Είναι." Όχι αυτή τη φορά, ή τουλάχιστον όχι στο δικό μου το κεφάλι.

Δεν είναι πλέον η ερμηνεία του "what if" που μετράει, διότι το "what if" δεν επαληθεύτηκε. Τώρα καλούμαι να ταυτίσω την πραγματικότητα με έναν συλλογισμό που ήδη εξαρχής έχω δεχτεί πως είναι λάθος. Μου ζητείται να βγάλω ένα "what if" που ξεκινά από εσφαλμένες παράμετρους. Κάθεσαι ας πούμε στην άκρη ενός γκρεμού κοιτώντας τους ελέφαντες που βόσκουν στην πεδιάδα λίγο μακρύτερα. Σταθμίζεις την κατάσταση και συμπεραίνεις πως στην άκρη του γκρεμού είσαι ασφαλής από τους ελέφαντες διότι πιστεύεις πως δεν θα διακινδυνεύσουν να καταβαραθρωθούν πλησιάζοντας τόσο κοντά στη θέση σου. Το λες και σε μερικούς φίλους σου και όλοι μαζί κάθεστε χαρούμενοι στην άκρη του γκρεμού, απολαμβάνοντας μια επίπλαστη ασφάλεια. Σιγά σιγά οι ελέφαντες αρχίζουν να σε πλησιάζουν κι εσύ δεν καταλαβαίνεις γιατί να θέλουν να το κάνουν αυτό. Ο συλλογισμός σου βασίζεται στην αρχή πως "οι ελέφαντες δεν θέλουν να αυτοκτονήσουν." Κι ενώ δοκιμάζεις και ξαναδοκιμάζεις όλες τις πιθανότητες, εξακολουθείς να νοιώθεις ασφαλής, γιατί έτσι σου βγάζει το μοντέλο σου, όμως πλέον οι ελέφαντες είναι ακριβώς δίπλα σου. Ξαφνικά ένας από τους ελέφαντες δίνει το σύνθημα κι όλοι οι υπόλοιποι τρέχουν πως το βάραθρο, οι φίλοι σου ποδοπατώνται, εσύ τραυματίζεσαι, τα παχύδερμα γκρεμίζονται κι εσύ με βλέμμα χαμένο μονολογείς: "Τι έγινε ρε Παιδιά;"

Έλα τώρα να το εξηγήσεις αυτό σ'ενα panel με affluent capitalists, οι οποίοι αιμορραγούν! Οι ελέφαντες τελικά ήθελαν να αυτοκτονήσουν. Δεν ενσωμάτωσα αυτή την παράμετρο στο μοντέλο, γιατί θεώρησα πως ένας ήσυχος ελέφαντας που βόσκει δεν πάει να πέσει σ'ενα γκρεμό έτσι χωρίς λόγο.

Άραγε ο "Κόσμος όπως Είναι" συγκλίνει προς τον "Κόσμο ως όφειλε να Είναι", ή μήπως παρεμβάλλεται η δική μου πεποίθηση του "ο Κόσμος όπως θα τον ήθελα εγώ"; Μήπως στον "Κόσμο ως όφειλε" υπάρχουν τελικά και ελέφαντες με τάσεις αυτοχειρίας; Σίγουρα υπάρχουν, αφού τους είδαμε. Και γιατί δεν τους συνυπολογίσαμε στο μοντέλο; Ίσως γιατί οι αυτόχειρες ελέφαντες είναι το 0.000001% του συνόλου.

Το πόση ζημιά μπορεί να κάνει ένας αυτόχειρας ελέφαντας που θα τρέξει σ'εναν γκρεμό έχει αναλυθεί πολύ όμορφα στο βιβλίο του N.N. Taleb "The Black Swan". Εκεί εξηγείται πως σε τομείς όπως η διαμόρφωση τιμών στις κεφαλαιαγορές, ένα εκατομμυριοστό πιθανότητας μπορεί να διαλύσει μια θέση, αφού επιδρά εκθετικά στο αποτέλεσμα, πολύ πολύ περισσότερο από ότι μια ανάλυση τυπικού "μέσου όρου" θα προέβλεπε.

(Συνεχίζεται)