Κυριακή, 24 Μαΐου 2009

Tennis Open


Τα πράγματα δεν είναι ποτέ όπως φαίνονται. Οι γητευτές των αγοραπωλησιών, διαχειριστές επιθετικών αμοιβαίων, όπως και οι ειδικοί διαπραγματευτές το γνωρίζουν αυτό πολύ καλά. Όλη η σπουδή της εξαπάτησης έγκειται στο να δώσεις στο πλήθος και τις εποπτικές αρχές την εντύπωση πως "γνωρίζουν", ενώ στην πραγματικότητα τη γνώση την κατέχεις μόνος, εσύ.
Πολλοί με ρωτούν πως γίνεται οι κεφαλαιαγορές να έχουν διανύσει τόσες εβδομάδες χωρίς ουσιαστική διόρθωση. Διόρθωση που την αναμένουν, προκειμένου να τοποθετηθούν. Πλάνη δεν είναι αυτό; Είχες μια μετοχή την οποία αγόρασες στα 12 Ευρώ και την πούλησες στα 17, περιμένοντας να επιστρέψει στα 15 για να την επαναγοράσεις. Εσύ και εκατοντάδες άλλοι! Περιμένουν να αγοράσουν στα 15, προκειμένου να πουλήσουν, ας πούμε στα 22. Ας φτιάξουμε μια ιστορία:
  1. Ο αγοραστής σου στα 17€, δεν ήταν βέβαια κάποιος ηλίθιος. Είχε πιθανότατα την ίδια πληροφόρηση με σένα, μελετησε τα ίδια διαγράμματα, διάβασε τις ίδιες λογιστικές καταστάσεις και για να βρίσκεται στην αγορά "ζωντανός" ύστερα από τη σφαγή της τελευταίας διετίας, ίσως να είναι χρηματιστηριακά έμπειρος και με αρκετό διαθέσιμο κεφάλαιο. Ενδέχεται δε, να είναι και μεγαλύτερος παίκτης από εσένα, τόσο σε κεφάλαιο, όσο και σε ικανότητα προσαρμογής, ένα μεγάλο ψάρι φερ'ειπείν.
  2. Τέτοιοι παίκτες διαμόρφωσαν το σκηνικό της μεγάλης αρκτώδους ανωφέρειας την πενταετία 2003-2007. Η τακτική τους είναι πολύ συγκεκριμένη. Ξεκινούν με κεφάλαιο Χ. Δανείζονται σε νόμισμα χαμηλό επιτοκίου, μοχλεύοντας το 5Χ και ξεκινούν αγορές. Με τις αγορές των και δεδομένου της απουσίας πωλητών στην πρώιμη φάση της ανωφέρειας, οδηγούν τις τιμές 1.5 φορά επάνω. Το αρχικό κεφάλαιο πλέον, μπορεί να μοχλευτεί 7.5 φορές, αφού οι αρχικές αγορές ενεχυριάζονται έναντι νέων.
  3. Περνάμε στην επόμενη φάση. Συμφωνούνται μεταβιβάσεις πακέτων από τις ίδιες τις επιχειρήσεις προς τους παίκτες αυτούς. Οι μεταβιβάσεις εμπεριέχουν, αμοιβές, "διαχειριστικά", "μαύρο χρήμα" προς το Δ.Σ. ή/και τους βασικούς μετόχους των εισηγμένων και την υπόσχεση της μελλοντικής ανόδου.
  4. Αρχίζει το τένις! Είμαι η Credit Suisse. Πουλάω στη Morgan Stanley 0.5 εκ. μετοχές. Αύριο η M.S. πουλάει στη UBS τις μετοχές αυτές (+/- κάποιο ποσοστό) ανάλογα με τους πελάτες της. Μεθαύριο η UBS μεταπωλεί τις ίδιες μετοχές στην JP Morgan. Την ερχόμενη εβδομάδα η JPM πουλάει στη NY Mellon. Στην πορεία διάφορα κομμάτια δύναται να διανεμηθούν σε θυγατρικές των παικτών, αμοιβαία των, το Private Banking των, ασφαλιστικά ταμεία κ.τ.λ.
  5. Μετά από 9 εβδομάδες συνεχούς τένις, οι τιμές έχουν διπλασιάσει από τις αρχικές. Τώρα είναι δυνατή η μόχλευση 10Χ, πλέον κάποιου κεφαλαίου που έχει αποδεσμευθεί με κάποιες παράπλευρες πωλήσεις.
  6. Οι τενίστες, "στέλνουν" τις τιμές σε επίπεδα που οι γητευτές έχουν εκπαιδεύσει τον κόσμο να θεωρεί σημαντικά, χωρίς όμως ουσιαστικά να είναι. Αντιστάσεις κινητών μέσων όρων, επίπεδα Fibonacci, γραμμές τάσης, ο,τιδήποτε μπορεί να δημιουργήσει ζήτηση εκεί που προηγουμένως δεν υπήρχε τίποτα.
  7. Στην πορεία βέβαια οι μεγάλοι παίκτες έχουν φορτωθεί χαρτί με τη σέσουλα από μαριδαίους, αλλά και έμπειρους που λειτουργούν εκτός παρίας του Roland Garros. Αυτό δεν είναι πρόβλημα διότι εφόσον το τένις εξασφαλίζει κάθε μεταβίβαση να γίνεται σε μεγαλύτερη τιμή τα ενέχυρα δεν κινδυνεύουν. Εξάλλου όλοι οι χθεσινοί πωλητές θα επιστρέψουν ως αυριανοί αγοραστές.
  8. Μετά από 16 εβδομάδες ανόδου οι τιμές βρίσκονται 2.5 φορές υψηλότερα από το αρχικό επίπεδο. Η μόχλευση πλέον αγγίζει το 15Χ. Εντωμεταξύ όλο το προηγούμενο διάστημα, οι "φίλιες δυνάμεις" έχουν προετοιμάσει το έδαφος. Οι παίκτες παραγγέλνουν αναλύσεις. Οι αναλύσεις παράγονται. Αποστέλλονται στον τύπο. Ο τύπος τις αναπαράγει. Οι διαμεσολαβητές ακολουθούν. Σχολιαστές επιβεβαιώνουν την τάση. Οι αντιρρησίες δεν έχουν πλέον καμμία τύχη να ακουστούν σε μέσο αφού αστόχησαν. Αντ'αυτών καλούνται να μιλήσουν όσοι είχαν προβλέψει την άνοδο (από σπόντα βέβαια, αλλά δεν έχει ουδεμία σημασία). Όσοι είχαν προβλέψει άνοδο και επαληθεύτηκαν, έχουν ένα σωρό λογικοφανή επιχειρήματα υπέρ περαιτέρω ανόδου. Η κοινή γνώμη αρχίζει να διαμορφώνεται υπέρ μιας γενικότερης ανόδου των τιμών.
  9. Η διόρθωση δεν ήλθε ποτέ. Οι πρόωροι πωλητές επανέρχονται. Μαζί με αυτούς, ακολουθητές τάσης, αντισταθμιστικά κεφάλαια, τζογαδόροι.

Υπάρχουν άλλα 21 βήματα ως το τέλος, αλλά δεν είναι της παρούσης. Η πρόθεσή μου άλλωστε δεν είναι να διηγούμαι ιστορίες, αλλά μάλλον να δείχνω μια πραγματικότητα που είναι εκεί όταν οι άλλοι δεν τη βλέπουν και που δυστυχώς θα είναι απούσα όταν πλέον οι περισσότεροι θα νομίζουν πως είναι εκεί.

Γρηγορείτε...

Τετάρτη, 20 Μαΐου 2009

TaCeT




Η Άνοιξη έχει μπει για τα καλά. Συλλαμβάνω τον εαυτό μου να συλλογάται αμμουδερές παραλίες και θαλασσινή αύρα. Όμως είναι ακόμη Μάϊος. Προτρέχει πάντοτε ο νους...


Χθες τηλεφώνησα σε όσους ήμουν υπόλογος, για να τους ενημερώσω πως εφεξής η έκθεση σε ελληνικές μετοχές της μεγάλης κεφαλαιοποίησης του οίκου μας είναι ΜΗΔΕΝ.


Παρατήρησα λοιπόν πάλι χθες τις συνηθισμένες εκφάνσεις ελλειπούς επεξεργασίας πληροφοριών και πλασματικής αντίληψης, στις οποίες οι άνθρωποι συχνότατα υποκύπτουν. Σε αντίθεση με το τι οι οικονομολόγοι πρεσβεύουν, οι άνθρωποι δεν είναι "ορθολογικά άτομα με πλήρη πληροφόρηση που λαμβάνουν αποφάσεις με γνώμονα το συμφέρον τους". Από τα δεκάδες σφάλματα λογικής και αντίληψης, εντόπισα ως σημαντικότερα τα εξής τρία τα οποία και θα ήθελα να μοιραστώ μαζί σας:




  • Σφάλμα αντίληψης #1: Οι προηγούμενες αποδόσεις δεν εξασφαλίζουν τις μελλοντικές.

Οι άνθρωποι τείνουν να προεκτείνουν την τρέχουσα κατάσταση στο μέλλον, καταλήγοντας με αυτόν τον τρόπο σε λάθος εκτιμήσεις αφού αγνοούν τόσο τη στατιστική, τους μέσους όρους, το νόμο των μεγάλων αριθμών (J. Bernulli), όσο και τη σύγκλιση προς το μέσο όρο που νομοτελειακά συμβαίνει (F. Galton). Κοντολογίς, όταν έχουμε άνοδο επί μακρόν, θα ακολουθήσει μία πτώση, η οποία θα αποκαταστήσει την ισορροπία και όχι περαιτέρω άνοδος.




  • Σφάλμα αντίληψης #2: Η πιθανότητα έλευσης του αναπάντεχου αυξάνεται γεωμετρικά, όσο μεγαλύτερο το χρονικό διάστημα που εκείνο καθυστερεί να εμφανιστεί.

Ας δεχτούμε πως ένας μεγάλος σεισμός συμβαίνει κάθε 20 χρόνια στην Αθήνα. Ο τελευταίος συνέβη το 1999. Πρώτο σφάλμα νοητικής επεξεργασίας ήταν το γεγονός πως οι ασφαλίσεις κτιρίων κατά των κινδύνων σεισμού αυξήθηκαν 2000% τον επόμενο χρόνο, όταν στατιστικά η πιθανότητα να συμβεί δεύτερος μεγάλος σεισμός ήταν σημαντικά μειωμένη. Δεύτερο σφάλμα θα είναι το να περάσουν 30 χρόνια χωρίς μεγάλο σεισμό και να νομίσουν όλοι πως οι σεισμοί τελείωσαν.




  • Σφάλμα αντίληψης #3: Ταύτιση του συνόλου με το επιμέρους, ή διαφορετικά, του πληθυσμού με το δείγμα.

Θα δώσω κι εδώ ένα παράδειγμα: Κάθε φορά που προσπαθώ να εξηγήσω στους πελάτες μου πως ο τραπεζικός κλάδος δεν θα είναι ιδιαίτερα ευνοημένος την ερχόμενη τριετία, έρχομαι αντιμέτωπος με το θέσφατο "μα αφού ο δείκτης είναι τραπεζοκεντρικός πως θα ανέβει η αγορά αν δεν ανέβουν οι τράπεζες"; Πόσα σφάλματα έχουμε εδώ; Δύο! Πρώτον, δεν είναι απαράβατος όρος πως ο δείκτης, δηλαδή το δείγμα οφείλει να ανέβει περισσότερο από το σύνολο της αγοράς. Δεύτερο, αν στην πορεία κάποιες άλλες επιχειρήσεις ξεπεράσουν κάποια επίπεδα κεφαλαιοποίησης, αυτόματα θα αντικαταστήσουν κάποιες τράπεζες στο δείκτη, οπότε κάποια στιγμή στο μέλλον θα υπάρξει ένα δείγμα όχι και τόσο τραπεζοκεντρικό.


Είναι κρίμα να πρεσβεύουμε τον ορθολογισμό και να μην χρησιμοποιούμε την εμπειρία των συνανθρώπων μας που πόνεσαν και πληγώθηκαν πριν από εμάς, προσπαθώντας να εντρυφήσουν στις πλάνες του νου.


Tempus Fugit

Τρίτη, 12 Μαΐου 2009

Μπορώ να έχω λίγο Ξύδι;



Το 2000, οι δουλειές δεν πήγαιναν καλά... Είχε μεσολαβήσει μεγάλη πτώση στα χρηματιστήρια και οι αγορές ήσαν μουδιασμένες. Μαζί μ'αυτές και όλα τα παράπλευρα επαγγέλματα, μπροκεράκοι, λομπίστες, αναλυταράδες, μεροκαματιάρηδες της οθόνης και μεγαλομέτοχοι ακόμα. Εκείνη την περίοδο μεταξύ άλλων, αρθρογραφούσα σε ημερήσιο οικονομικό έντυπο, ανασσυντασσόμενος επί της ουσίας για την επόμενη άνοδο.


Τα πρωινά φύλλα συνήθως κλείνουν ύλη αργά το βράδυ, και οι δημοσιογράφοι που βρίσκονται στα γραφεία περνούν εκείνες τις τελευταίες ώρες με ουισκάκι και ξηροκάρπια. Στις ήρεμες μέρες, όπου τίποτα δεν συμβαίνει και τα κείμενα έχουν παραδοθεί από νωρίτερα, η ατμόσφαιρα είναι χαλαρή.


"Ρε συ...", μια συνάδελφος του χρηματιστηριακού ακούστηκε, "εσύ που είσαι μεσα στις αγορές, ξέρεις κανέναν που να κάνει market making";


Μα τι ερώτησις! Σαν να ρωτούν τον Μαμαλάκη αν ξέρει κανέναν που να μαγειρεύει...


Τρεις μέρες αργότερα, βρισκόμουν στο γραφείο μεγαλοσχήμονος παράγοντα με εισηγμένες, έντυπα, μέσο, και λαμπρό ιστορικό λαμογιάς. Με άφησε να περιμένω δυόμιση ώρες μέχρι να με δεχτεί. Η γραμματέας ανείγγελε εξέχοντες επωνύμους που τηλεφωνούσαν, ενώ στο διάδρομο έξω, κάποιοι αναγνωρίσιμοι πήγαιναν κι ερχόντουσαν. Ο ένας πρέπει να ήταν σεξολόγος που αργότερα πολιτεύτηκε.


Το γραφείο είχε μπουαζερί και χρυσοστολισμένη εικόνα του Αγ. Γεωργίου πίσω από την επιβλητική διευθυντική πολυθρόνα. Συνηθισμένος σε τέτοια γραφεία δεν εντυπωσιάστηκα. Ήταν κι η αναμονή... Διόμιση ώρες.


"Τι μπορώ να κάνω για σας;", τον ρώτησα μετά τα εισαγωγικά.

"Εγώ όπως ξέρεις, έχω δυο εταιρείες στο χρηματιστήριο." Εκεί έκανε παύση για να δώσει έμφαση. "Η τιμή των μετοχών μου είναι εξευτελιστική και γι αυτό κανόνισα ένα μετοχοδάνειο για να στηρίξω τις μετοχές μου."


Η τιμή των μετοχών του ήταν πράγματι εξευτελιστική, κρινόμενη με τα επίπεδα του 1999. Η ίδια τιμή όμως κρινόμενη με την καθαρή θέση της εταιρείας και τις επιχειρηματικές ικανότητες του ιδιοκτήτη, ήταν ακόμη εξωφρενική. Και δεν ήμουν ο μόνος στην αγορά που το γνώριζε.


"Αυτές είναι οι δανειακές συμβάσεις. Θέλω να τις κοιτάξεις και να μου πεις τι μπορούμε να κάνουμε. Επίσης, θα διάβασες πως προ ημερών έδωσα ένα πακέτο, μειώνοντας το ποσοστό μου στο 67%. Αυτό θα βοηθήσει, έτσι δεν είναι;"


Ετοίμασα και του παρουσίασα μια δεκασέλιδη ανάλυση/πρόταση. Θα χρειαζόταν 1.5 δισ. για να διπλασιάσει η τιμή. Λογικό ποσό μιας και το δάνειο του ήταν για 3.5 δισ. Από κρατική τράπεζα βεβαίως-βεβαίως. Η συμφωνία έκλεισε. Μου παραχωρήθηκε γραφείο πλησίον του πλησίστιου, μηχανοργάνωση τελευταίας τεχνολογίας και γραμματέας. Τυπικά ήμουν συντάκτης. Έπί της ουσίας, ο market maker. (σ.σ. λέγε με, το δεξί χέρι του λαμόγιου)


Την περίοδο που ανέλαβα καθήκοντα η τιμή της μετοχής μόλις είχε κατέλθει των 800 δραχμών. Με υψηλό του 1999, λίγο περισσότερο από τις 8.000, υπήρχαν πολλά που έπρεπε να γίνουν. Μέσα σε μία εβδομάδα, έγραψα αναλύσεις που μοίρασα σε χρηματιστηριακές, δελτία τύπου που διένειμα στον τύπο, συναντήθηκα με λομπίστες, κεφαλαιούχους, ενημέρωσα μαριδαίους και γνωστούς.

Στρώσαμε!

Την εβδομάδα εκείνη είχαμε τη μεγαλύτερη άνοδο στο ΧΑΑ. Την επόμενη πηγαίναμε για ψηλότερα, κάτι όμως δεν μου πήγαινε καλά.


Σε τακτά χρονικά διαστήματα μου έβγαινε πωλητής με "τούβλα", κάποιος μη ανιχνεύσιμος, που οι χρηματιστές μου δεν γνώριζαν ή δεν ήθελαν να μου πουν. Δεδομένου πως η πλειοψηφία της αγοράς ήταν ενήμερη για το εγχείρημα, το να βγει κάποιος πωλητής σε εκείνα τα επίπεδα, έδειχνε τουλάχιστον ανόητο. Πέρασα αρκετές νύχτες άϋπνος, μέχρι να καταλήξω σε λογικό συμπέρασμα.


"Αυτή είναι η παραίτηση μου κύριε!"

"Είσαι προπέτης!"

"Ξύδι!"




  • Του συγχώρεσα τη μεθόδευση εξαπάτησης των αρχών και της επιτροπής, μεταφέροντας 20% της εταιρείας του, σε offshore, δηλώνοντας τάχα πως διεθνής επενδυτικός οίκος τοποθετήθηκε, διαβλέποντας εξελίξεις στις επιχειρήσεις του.


  • Του συγχώρεσα το γεγονός πως ουσιαστικά υπεξαίρεσε το δάνειό του, προκειμένου να αποκομίσει ίδιον όφελος, τι κι αν ισχυρίστηκε πως το έκανε για να πληρώσει τους υπαλλήλους του που τον απειλούσαν με επίσχεση.


  • Του συγχώρεσα το γεγονός πως εξαπάτησε λοιπούς μετόχους, επενδυτές, αναλυτές και δημοσιογράφους.


  • Του συγχώρεσα όλη την απόπειρα ενίσχυσης της τιμής της μετοχής του, δεδομένου του κλίματος της εποχής και των συνθηκών.

Δεν μπόρεσα όμως να του συγχωρήσω το γεγονός πως σκέφτηκε πως θα μπορούσε να εξαπατήσει και τον άνθρωπο που κάλεσε για βοήθεια.

Διόμισυ χρόνια αργότερα η τιμή της μετοχής ήταν η πρώτη που βρέθηκε στα 0.08 λεπτά, μη δυνάμενη πλέον ούτε να ανέλθει, ούτε να κατέλθει από το επίπεδο εκείνο, η περιουσία του επιχειρηματία στη συνέχεια κατασχέθηκε κι ο ίδιος εξαφανίστηκε από το προσκήνιο με τον ίδιο ανεξήγητο τρόπο που είχε εμφανιστεί. Έφυγε με την κυβέρνηση....


Το δάνειο στην Αγροτική δεν αποπληρώθηκε ποτέ.



Τετάρτη, 6 Μαΐου 2009

Moneyball (The Art of Winning an Unfair Game)




Έστω πως έχετε 5,954,000 μετοχές της Εθνικής Τραπέζης και θέλετε να τις διαθέσετε για τους δικούς σας λόγους.


Είναι μεγάλη η προσφορά για να απορροφηθεί σε λίγες μόνο συνεδριάσεις κι εσείς χρειάζεστε τα κεφάλαια σήμερα, τώρα, χθες.


Θα πάτε στους ειδικούς, έτσι δεν είναι; Εκείνοι θα αγοράσουν από εσάς αυτές τις μετοχές και θα σας δώσουν μετρητά. Οι μετοχές είναι πολλές, κι εσείς δεν θέλετε να βγαίνετε κάθε τρεις και λίγο και να προσφέρετε πακέτα. Άρα πρέπει να γίνει μία μόνο συναλλαγή από εσάς προς "τους ειδικούς". Μία συναλλαγή σημαίνει μία και μοναδική τιμή για όλο το πακέτο, χωρίς όμως ταυτόχρονα αυτό να περιορίζει τυχόν παράπλευρες συμφωνίες που σχετίζονται με αυτή τη συναλλαγή.


Ποιες μπορεί να είναι αυτές οι παράπλευρες συμφωνίες όμως;


Ας πούμε πως εσείς χρειάζεστε απλά ρευστότητα σήμερα. Κάποιος σας αγοράζει τις μετοχές και μετά από κάποιο καιρό, ας πούμε μήνες ή και χρόνια σας τις πουλάει ξανά σε προσυμφωνημένη τιμή.


Ας πούμε πως δεν θέλατε να πουλήσετε τις μετοχές εκείνη τη συγκεκριμένη μέρα, αλλά μάλλον να τις "εξαφανίσετε" από τον ισολογισμό σας. Ο ειδικός αναλαμβάνει να τις πουλήσει στο όνομά του, και να σας πληρώσει το τίμημα μείον την προμήθειά του.


Ας πούμε πως είστε στο διοικητικό συμβούλιο και θέλετε να λάβετε κάποια αμοιβή που δεν πρέπει να ανακοινωθεί. Την συμφωνείτε ως διαφορά μεταξύ της πραγματικής τιμής διάθεσης των μετοχών αυτών και της τιμής του πακέτου.


Ή τέλος, ας πούμε πως ο "ειδικός" αναλαμβάνει να "παρκάρει" τις μετοχές αυτές στο όνομά του με τους όρους που έχετε συμφωνήσει μείον του χρηματοοικονομικού κόστους και της αμοιβής του.


Στις δύο από τις τέσσερις περιπτώσεις η συναλλαγή είναι εικονική. Στις υπόλοιπες δύο η συναλλαγή είναι πραγματική αλλά το τίμημα εικονικό.


Υπογράφονται βεβαίως συμφωνητικά τα οποία δεν είναι ανακοινώσιμα. Το μόνο που ανακοινώνεται είναι η ημέρα της εγγραφής και ένα τίμημα. Αυτό απαιτούν οι αρχές. Κάποιο τίμημα, το οποίο δεν πρέπει βέβαια και να απέχει από την μέση τιμή εκείνης της μέρας της "συναλλαγής". Το ό,τι υπάρχει βιβλίο προσφορών δεν ακυρώνει τους όρους της συμφωνίας, οι οποίοι είναι σε γνώση των "ειδικών" ήδη εκ των προτέρων.


Τα υπόλοιπα είναι για δημιουργία εντυπώσεων.